Bộ ba bất khả thi và vận dụng vào thực hiện chính sách tiền tệ của Việt Nam năm 2007

Khi đ c p t i chính sách ti n t c a Ngân hàng Trung ng, m tề ậ ớ ề ệ ủ Ươ ộ trong nh ng lý thuy t kinh t h c đ c quan tâm và suy xét c n tr ngữ ế ế ọ ượ ẩ ọ đó là: "b ba b t kh thi" (The impossibe Trinity). Năm 2007, Vi t Namộ ấ ả ệ đ c nh c đ n v i t c đ tăng tr ng r t nóng c a n n kinh t . Đ ngượ ắ ế ớ ố ộ ưở ấ ủ ề ế ồ th i v i s ki n đó, v n đ b ba b t kh thi cũng đ c đ a ra xemờ ớ ự ệ ấ ề ộ ấ ả ượ ư xét, tranh lu n do nh ng đ ng thái đi u ch nh chính sách ti n t , t giáậ ữ ộ ề ỉ ề ệ ỷ c a Ngân hàng nhà n c Vi t Nam. Có r t nhi u lu ng ý ki n đánh giáủ ướ ệ ấ ề ồ ế khác nhau xung quanh v n đ này.ấ ề V i mong mu n tìm hi u sâu h n v lý thuy t b ba b t kh thi vàớ ố ể ơ ề ế ộ ấ ả th c t vi c v n d ng lý thuy t này Vi t Nam năm 2007, ng i th cự ế ệ ậ ụ ế ở ệ ườ ự hi n đã l a ch n đ tài:ệ ự ọ ề B ba b t kh thi và v n d ng vào vi c th cộ ấ ả ậ ụ ệ ự hi n chính sách ti n t c a Vi t Nam nămệ ề ệ ủ ệ 2007 M c tiêu c a bài vi t là đánh giá xem chính sách ti n t c a Ngân hàngụ ủ ế ề ệ ủ trung ng trong năm 2007 đã h p lý ch a d i góc nhìn c a lý thuy tươ ợ ư ướ ủ ế "b ba b t kh thi". Ph ng pháp nghiên c u ch y u là t ng h p,ộ ấ ả ươ ứ ủ ế ổ ợ phân tích tài li u, sách báo và các website.ệ I. Lý thuy t b ba b t kh thi và kinhế ộ ấ ả nghi m c a m t s qu c gia:ệ ủ ộ ố ố 1. Lý thuy t b ba b t kh thi:ế ộ ấ ả Lý thuy t b ba b t kh thi - The Impossible Trinity (hayế ộ ấ ả Inconsistent Trinity ho c Triangle of Impossibility) là m t chính sáchặ ộ kinh t qu c t . Lý thuy t phát bi u r ng: m tế ố ế ế ể ằ ộ qu c giaố không thể đ ng th i th c hi n cùng m t lúc 3 m c tiêu chính sách vĩ mô:ồ ờ ự ệ ộ ụ • n đ nh t giáỔ ị ỷ • T do hóa dòng v nự ố • Chính sách ti n t đ c l pề ệ ộ ậ “B n không th có đ ng th i t t c : m t qu c gia ch có th ch n t iạ ể ồ ờ ấ ả ộ ố ỉ ể ọ ố đa 2 trong 3. Nó có th ch n m t chính sách n đ nh t giá nh ng ph iể ọ ộ ổ ị ỷ ư ả hi sinh t do hóa dòng v n t c làự ố ứ ti p t c ki m soát v n (gi ng nhế ụ ế ố ố ư Trung Qu c ngày nay), nó có th ch n m t chính sách t do hóa dòngố ể ọ ộ ự v n nh ng v n t ch v ti n t , song ph i đ t giá th n i (gi ngố ư ẫ ự ủ ề ề ệ ả ể ỷ ả ổ ố nh Anh ho c Canada), ho c nó có th ch n ki m soát v n và n đ như ặ ặ ể ọ ể ố ổ ị chính sách ti n t , nh ng ph i th n i lãi su t đ ch ng l m phátề ệ ư ả ả ổ ấ ể ố ạ ho c suy thoái (gi ng nh Achentina ho c h u h t Châu Âu)ặ ố ư ặ ầ ế "-- trích l iờ đ t ng Robert Mundell - Paul Krugman, 1999.ề ặ Đây là mô hình lý thuy t r t ph bi n, g i là mô hình Mundell- Flemingế ấ ổ ế ọ đ c Robert Mundell và Marcus Fleming phát tri n trong nh ng nămượ ể ữ 1960. Và vào nh ng năm 1980 khi v n đ ki m soát v n b th t b i ữ ấ ề ể ố ị ấ ạ ở nhi u qu c gia cùng v i mâu thu n gi a vi c neo gi t giá và chínhề ố ớ ẫ ữ ệ ữ ỷ sách ti n t đ c l p ngày càng rõ ràng thì Lý thuy t b ba b t kh thiề ệ ộ ậ ế ộ ấ ả đã tr thành n n t ng cho kinh t h c vĩ mô c a n n kinh t m .ở ề ả ế ọ ủ ề ế ở M t ki u khác c a lý thuy t b ba b t kh thi r t đ c chú ý - v i m tộ ể ủ ế ộ ấ ả ấ ượ ớ ộ chính sách n đ nh t giá hoàn h o, v i m t tài kho n v n m (khôngổ ị ỷ ả ớ ộ ả ố ở b ki m soát) hoàn h o, nh ng m t qu c gia v n hoàn toàn không thị ể ả ư ộ ố ẫ ể t ch chính sách ti n t . Nh ng ví d l p l i trên th gi i cho th y ự ủ ề ệ ữ ụ ặ ạ ế ớ ấ ở nh ng n i và th i đi m màữ ơ ờ ể tài kho n v n b t đ u đ c t do , thìả ố ắ ầ ượ ự cùng lúc xu t hi n m t chính sách t giá c ng nh c h n và s t chấ ệ ộ ỷ ứ ắ ơ ự ự ủ v chính sách ti n t cũng gi m đi.ề ề ệ ả Song song v i s phát tri n th ng m i và d ch v trong th gi i hi nớ ự ể ươ ạ ị ụ ế ớ ệ đ i, ki m soát v n r t d b lãng quên. Thêm n a, v n đ ki m soátạ ể ố ấ ễ ị ữ ấ ề ể v n còn th hi n nh ng thay đ i c a qu c gia không đúng th c t . Doố ể ệ ữ ổ ủ ố ự ế v y r t khó đ m t qu c gia có đ c m t h th ng ki m soát v n th tậ ấ ể ộ ố ượ ộ ệ ố ể ố ậ s hi u qu . Lý thuy t b ba b t kh thi kh ng đ nh r ng: trong đi uự ệ ả ế ộ ấ ả ẳ ị ằ ề ki n ngày nay, m t qu c gia ph i l a ch n gi a vi c gi m thi u sệ ộ ố ả ự ọ ữ ệ ả ể ự thay đ i t giáổ ỷ ho c đi u hành m t chính sách ti n t đ c l p n đ nh.ặ ề ộ ề ệ ộ ậ ổ ị Nó không th có đ ng th i c hai.ể ồ ờ ả T i sao l i có " b ba b t kh thi"? ạ ạ ộ ấ ả N u ngu n v n đ c t do l u chuy n thì khi đó có 2 tr ng h p x yế ồ ố ượ ự ư ể ườ ợ ả ra: v n đ vào quá nhi u ho c quá ít. Ta xét tr ng h p dòng v n ch yố ổ ề ặ ườ ợ ố ả vào trong n c nhi u, khi đó, đ ng n i t có s c ép lên giá. Đ cướ ề ồ ộ ệ ứ ể ố đ nh t giá, NHTW bu c ph i mua ngo i t vào, b m n i t ra. Đ ngị ỷ ộ ả ạ ệ ơ ộ ệ ộ thái này s làm cho l m phát trong n c tăng. Khi đó, n u chính sáchẽ ạ ướ ế ti n t là đ c l p, đ ki m ch l m phát, NHTW l i ph i hút b t ti nề ệ ộ ậ ể ề ế ạ ạ ả ớ ề trong l u thông. Nh v y, hành đ ng ban đ u c a NHTW và hành đ ngư ư ậ ộ ầ ủ ộ v sau là mâu thu n nhau. Do v y, b ba b t kh thi xu t hi n: NHTWề ẫ ậ ộ ấ ả ấ ệ không th đ ng th i c đ nh t giá, th c hi n chính sách ti n t đ cể ồ ờ ố ị ỷ ự ệ ề ệ ộ l p trong khi t do hóa dòng v n.ậ ự ố 2. Kinh nghi m áp d ng b ba b t kh thi c aệ ụ ộ ấ ả ủ Trung Qu c:ố Trung Qu c là m t qu c gia áp d ng khá thành công b ba b t khố ộ ố ụ ộ ấ ả thi v n ch a t do hóa dòng v n. Trong nh ng năm g n đây, kinh tẫ ư ự ố ữ ầ ế Trung Qu c tăng tr ng v i t c đ r t nhanh, th ng d th ng m iố ưở ớ ố ộ ấ ặ ư ươ ạ v i M tr thành v n đ làm cho M r t lo ng i, gây s c ép đ bu cớ ỹ ờ ấ ề ỹ ấ ạ ứ ể ộ Trung Qu c tăng giá đ ng Nhân dân t . ố ồ ệ V n đ đang làm đau đ u ng i Trung Qu c đã đ c gi i quy tấ ề ầ ườ ố ượ ả ế b ng cách ch m d t hành đ ng can thi p t giá (sterilization) c a ngânằ ấ ứ ộ ệ ỷ ủ hàng trung ng n c này (là vi c nh m vô hi u hóa nh h ng c aươ ướ ệ ằ ệ ả ưở ủ s can thi p t giá b ng cách tung ra các lo i trái phi u chính ph đự ệ ỷ ằ ạ ế ủ ể ngăn cung ti n tăng quá nhanh. Ng i dân Trung Qu c đang tr nênề ườ ố ở giàu có h n và đang l p nh ng k m i v g i ti t ki m, trong b i c nhơ ậ ữ ỷ ớ ề ử ế ệ ố ả nh ng tài s n ti t ki m này không d dàng gì đ u t ra n c ngoàiữ ả ế ệ ễ ầ ư ướ đ c (do tài kho n v n c a Trung Qu c v n b ki m soát ch t). B iượ ả ố ủ ố ẫ ị ể ặ ở v y, nh là m t h u qu t t y u, l ng v n n i đ a kh ng l này đãậ ư ộ ậ ả ấ ế ượ ố ộ ị ổ ồ bi n thành các kho n đ u t làm tăng năng l c s n xu t trong n cế ả ầ ư ự ả ấ ướ đ n m c quá l n so v i c u n i đ a. Trong khi đó, ph n l n nh t trongế ứ ớ ớ ầ ộ ị ầ ớ ấ kh i l ng d tr ngo i h i tăng lên là t FDI ch không ph i tố ượ ự ữ ạ ố ừ ứ ả ừ th ng d th ng m i. B i v y, đ ng nhân dân t đã b đ t d i áp l cặ ư ươ ạ ở ậ ồ ệ ị ặ ướ ự tăng giá và quá trình này có tính t duy trì, đ c bi t k t khi c ch cự ặ ệ ể ừ ơ ế ố đ nh t giá NDT/USD đ c chuy n sang c ch cho phép tăng giá đ ngị ỷ ượ ể ơ ế ồ nhân dân t t t so v i đ ng đôla t năm 2005. N m gi đ ng nhânệ ừ ừ ớ ồ ừ ắ ữ ồ dân t đang có chi u h ng lên giá cũng chính là m t cách đ u t sinhệ ề ướ ộ ầ ư lãi hi u qu c a dân chúng.ệ ả ủ Nói cách khác, nhìn nh n đ ng nhân dân t nh m t hàng hóa, vàậ ồ ệ ư ộ th ng d cán cân thanh toán c a Trung Qu c ch là s ph n ánh c uặ ư ủ ố ỉ ự ả ầ l n h n cung: “N u anh t o ra ti n trong tr ng thái cân b ng thì l ngớ ơ ế ạ ề ạ ằ ượ ti n t o thêm này s phá v cân b ng đó, và dân chúng s chi tiêuề ạ ẽ ỡ ằ ẽ nhi u h n, d n đ n nh p kh u nhi u h n, và kh năng là l m phát sề ơ ẫ ế ậ ẩ ề ơ ả ạ ẽ tăng lên. Nh ng n u anh in thêm ti n đ th a mãn nhu c u tăng lên vư ế ề ể ỏ ầ ề ti n c a dân chúng thì s không có l m phát n y sinh t vi c này”, giáoề ủ ẽ ạ ả ừ ệ s Mundell l p lu n.ư ậ ậ V i hành đ ng sterilization, Ngân hàng trung ng đã ngăn khôngớ ộ ươ cho cung ti n tăng lên m nh đ th a mãn nhu c u v ti n c a dânề ạ ể ỏ ầ ề ề ủ chúng, làm ti p di n tình tr ng b t cân b ng này. Trong tr ng thái cânế ễ ạ ấ ằ ạ b ng, k t qu c a s bão hòa v c u đ i v i đ ng nhân dân t là nhuằ ế ả ủ ự ề ầ ố ớ ồ ệ c u hàng hóa trong n c cũng nh nh p kh u s tăng lên, làm gi mầ ướ ư ậ ẩ ẽ ả th ng d th ng m i c a Trung Qu c v i th gi i, nh t là v i M .ặ ư ươ ạ ủ ố ớ ế ớ ấ ớ ỹ Tuy nhiên, trái v i thông th ng, giá c nhi u lo i hàng hóa đã gi m điớ ườ ả ề ạ ả Trung Qu c vì các doanh nghi p đã tăng quy mô s n xu t đón đ uở ố ệ ả ấ ầ l ng c u hàng hóa m i tăng lên này mà không ph i tăng giá bán do đãượ ầ ớ ả h đ c giá thành s n xu t nh đ t đ c kinh t quy mô (economy ofạ ượ ả ấ ờ ạ ượ ế scale), nh đó v n gi đ c biên đ l i nhu n phù h p. Vì th ng dờ ẫ ữ ượ ộ ợ ậ ợ ặ ư th ng m i c a Trung Qu c v i M s gi m đi nên áp l c chi n tranhươ ạ ủ ố ớ ỹ ẽ ả ự ế th ng m i v i M cũng vì th mà gi m đi.ươ ạ ớ ỹ ế ả Th c t là m c dù ngân hàng trung ng c a Trung Qu c đã th cự ế ặ ươ ủ ố ự hi n sterilization nh ng l ng cung ti n (M2) v n tăng 17% so v iệ ư ượ ề ẫ ớ m c tăng GDP 11%. Dù v y, l m phát Trung Qu c v n m c th p.ứ ậ ạ ở ố ẫ ở ứ ấ H n n a, trong nh ng th i đi m suy thoái nh , áp l c gi m phát đãơ ữ ữ ờ ể ẹ ự ả tăng lên Trung Qu c. Thêm m t khác bi t là tình tr ng quá “nóng”ở ố ộ ệ ạ c a kinh t Trung Qu c không d n đ n c u tăng quá m nh nh v iủ ế ố ẫ ế ầ ạ ư ớ tr ng h p c a các n n kinh t khác. Nói chính xác h n thì n n kinh tườ ợ ủ ề ế ơ ề ế Trung Qu c v n ph i đ i m t v i v n đ là nhu c u trong n c ố ẫ ả ố ặ ớ ấ ề ầ ướ ở m c y u. B i v y, khi c u n i đ a tăng lên thì h d s c tăng m nhứ ế ở ậ ầ ộ ị ọ ư ứ ạ s n l ng và t c là tăng cung đ làm bão hòa toàn b l ng c u m iả ượ ứ ể ộ ượ ầ ớ tăng lên này. Tóm l i, cái g i là “b ba b t kh thi” hoàn toàn có th là “b baạ ọ ộ ấ ả ể ộ kh thi” trong m t s tr ng h p. N n kinh t Trung Qu c là m tả ộ ố ườ ợ ề ế ố ộ minh h a rõ nét cho hi n t ng này.ọ ệ ượ II. Th c t vi c v n d ng b ba b t khự ế ệ ậ ụ ộ ấ ả thi vào th c hi n chính sách ti n t c aự ệ ề ệ ủ Vi t Nam năm 2007:ệ N u quan sát nh ng di n bi n c a th tr ng ti n t trong năm 2007 sế ữ ễ ế ủ ị ườ ề ệ ẽ th y hai s can thi p trái chi u r t đáng chú ý c a ấ ự ệ ề ấ ủ Ngân hàng Nhà n c Vi t Nam. M t m t, tung ti n đ ng ra đ mua vào đôla; nh ngướ ệ ộ ặ ề ồ ể ư m t khác, tăng g p đôi t l d tr b t bu c đ thu h i l i l ng ti nặ ấ ỷ ệ ữ ữ ắ ộ ể ồ ạ ượ ề đã tung ra. Có l nh vi c mua vào ngo i t mà trong nh ng ngày đ u thángẽ ờ ệ ạ ệ ữ ầ 6/2007, t giá đ ng Vi t Nam so v i đ ng đôla đã tăng tr l i lên m cỷ ồ ệ ớ ồ ở ạ ứ trên 16.100, thay vì ch quanh con s 16.000 nh th i gian tr cỉ ố ư ờ ướ . Khác v i nh ng năm tr c đây, trong năm 2007, m c tiêu duy trì m c gi mớ ữ ướ ụ ứ ả giá đ ng ti n m t vài ph n trăm, t o đi u ki n thu n l i cho xu tồ ề ộ ầ ạ ề ệ ậ ợ ấ kh u tr nên khó khăn h n khi mà l ng ngo i t ch y vào Vi t Namẩ ở ơ ượ ạ ệ ả ệ gia tăng m nh m do s bùng n c a th tr ng ch ng khoán và cácạ ẽ ự ổ ủ ị ườ ứ dòng v n khác đ c khai thông t t h n. Đ ng Vi t Nam không nh ngố ượ ố ơ ồ ệ ữ không gi m mà còn có d u hi u tăng giá so v i đ ng đôla, gây b t l iả ấ ệ ớ ồ ấ ợ cho xu t kh u. Thêm vào đó, nh p kh u trong quí 1 l i tăng đ t bi nấ ẩ ậ ẩ ạ ộ ế (cho dù ch y u là nh p kh u máy móc thi t b và nguyên v t li u choủ ế ậ ẩ ế ị ậ ệ s n xu t) đã làm cho thâm h t cán cân ngo i th ng tr nên tr m tr ngả ấ ụ ạ ươ ở ầ ọ h n. ơ Đ ng tr c áp l c nêu trên, c ng v i vi c mong mu n gia tăng sứ ướ ự ộ ớ ệ ố ố l ng ngo i t d tr phòng khi b t tr c x y ra, Ngân hàng Nhà n cượ ạ ệ ự ữ ấ ắ ả ướ Vi t Nam đã tung ti n đ ng đ mua vào m t l ng l n ngo i t màệ ề ồ ể ộ ượ ớ ạ ệ theo c tính c a Ngân hàng Th gi i, ch trong quí 1, d tr ngo i h iướ ủ ế ớ ỉ ự ữ ạ ố c a Vi t Nam tăng kho ng 3 t Đôla, t ng đ ng v i g n 50.000 tủ ệ ả ỉ ươ ươ ớ ầ ỉ đ ng đ c đ a vào l u thông.ồ ượ ư ư Có l nh vi c mua vào ngo i t mà trong nh ng ngày đ u thángẽ ờ ệ ạ ệ ữ ầ 6/2007, t giá đ ng Vi t Nam so v i đ ng Đôla đã tăng tr l i lên m cỷ ồ ệ ớ ồ ở ạ ứ trên 16.100, thay vì ch quanh con s 16.000 nh th i gian tr c.ỉ ố ư ờ ướ Tăng d tr b t bu c, vi c nên làm?ự ữ ắ ộ ệ Vi c gia tăng ngo i t cho d tr qu c gia là đi u c n thi t, nh ngệ ạ ệ ự ữ ố ề ầ ế ư vi c b m thêm m t l ng l n ti n đ ng vào n n kinh t s làm áp l cệ ơ ộ ượ ớ ề ồ ề ế ẽ ự l m phát gia tăng, khi mà m i năm tháng đ u năm ch s giá tiêu dùngạ ớ ầ ỉ ố trong n c đã tăng 7,3% so v i cùng kỳ năm ngoái (WB 2007). ướ ớ Đi u này làm cho m c tiêu kh ng ch m c tăng giá trong năm 2007 ề ụ ố ế ứ ở con s 6,5% tr nên khó khăn h n. M t trong nh ng nhi m v quanố ở ơ ộ ữ ệ ụ tr ng nh t c a Ngân hàng Nhà n c đang g p th thách.ọ ấ ủ ướ ặ ử Đ gi m b t áp l c gia tăng c a ch s giá trong th i gian còn l i c aể ả ớ ự ủ ỉ ố ờ ạ ủ năm 2007, ch có cách rút b t ti n ra kh i n n kinh t . Tăng d tr b tỉ ớ ề ỏ ề ế ự ữ ắ bu c là gi i pháp đ c l a ch n.ộ ả ượ ự ọ V i vi c tăng t l d tr b t bu c ti n g i b ng đ ng Vi t Nam tớ ệ ỷ ệ ự ữ ắ ộ ề ử ằ ồ ệ ừ 5% lên 10% thì theo c tính s có kho ng 40.000-50.000 t đ ng,ướ ẽ ả ỉ ồ t ng đ ng v i s ti n b ra đ mua 3 t đôla nêu trên, quay tr l iươ ươ ớ ố ề ỏ ể ỉ ở ạ kho c a Ngân hàng Nhà n c. ủ ướ Nh v y, v i hai bi n pháp can thi p đ c đ a ra, ít nh t ba m c tiêuư ậ ớ ệ ệ ượ ư ấ ụ đã đ t đ c g m: đ m b o m c tiêu n đ nh t giá, tăng đ c l ngạ ượ ồ ả ả ụ ổ ị ỷ ượ ượ d tr ngo i h i qu c gia nh ng l i không gây áp l c l m phát vì ti nự ữ ạ ố ố ư ạ ự ạ ề ch y vào đã đ c đem c t trong “két” nên ch ng có đi u gì x y ra c !ả ượ ấ ẳ ề ả ả III. Đánh giá bài h c kinh nghi m:ọ ệ 1.Đánh giá chính sách ti n t c a Vi t Nam nămề ệ ủ ệ 2007: Đ đ m b o m c tiêu c a mình, Ngân hàng Nhà n c đã th c hi nể ả ả ụ ủ ướ ự ệ gi i pháp t ng đ i đ n gi n là đem c t b t ti n. Tuy nhiên, vi c c tả ươ ố ơ ả ấ ớ ề ệ ấ b t ti n th i đi m hi n nay có v không h p lý l m. Đi u này có thớ ề ở ờ ể ệ ẻ ợ ắ ề ể gi i thích b i nh ng do d i đây. ả ở ữ ướ Th nh t, tuy các ngân hàng có v d th a ngu n v n trong nh ngứ ấ ẻ ư ừ ồ ố ữ tháng đ u năm 2007, nh ng có l bây gi là th i đi m n n kinh t sầ ư ẽ ờ ờ ể ề ế ẽ h p th m t l ng v n l n khi mà nh ng thu n l i có đ c t vi cấ ụ ộ ượ ố ớ ữ ậ ợ ượ ừ ệ Vi t Nam tr thành thành viên chính th c c a WTO b t đ u đ c phátệ ở ứ ủ ắ ầ ượ huy. Nhi u d án, công trình đang ch v n, nhi u doanh nghi p đang c nề ự ờ ố ề ệ ầ v n đ gia tăng ho t đ ng kinh doanh. N u tăng d tr b t bu c lúcố ể ạ ộ ế ự ữ ắ ộ này, không nh ng làm cho chi phí đ u ra c a ngân hàng và doanhữ ầ ủ nghi p gia tăng mà s khan hi m v n cũng có th x y ra và s đ y cácệ ự ế ố ể ả ẽ ẩ ngân hàng vào m t cu c đua lãi su t m i gây b t l i cho n n kinh t . ộ ộ ấ ớ ấ ợ ề ế Th hai, n u Vi t Nam đang th a ti n nh v y thì li u có c n tri nứ ế ệ ừ ề ư ậ ệ ầ ể khai k ho ch phát hành thêm 1 t Đôla trái phi u qu c t trong th iế ạ ỉ ế ố ế ờ gian t i và trong tr ng h p phát hành thì Ngân hàng Nhà n c s làmớ ườ ợ ướ ẽ gì v i s ti n này? Ph i chăng là ti p t c đem c t? Li u có x y ra sớ ố ề ả ế ụ ấ ệ ả ự không ăn ý gi a c quan đi u hành chính sách tài khóa và c quan đi uữ ơ ề ơ ề hành chính sách ti n t ?ề ệ Th ba, m c tiêu đ a ti n vào Vi t Nam c a các nhà đ u t n cứ ụ ư ề ệ ủ ầ ư ướ ngoài là đ t o ra l i nhu n mà theo Giáo s Ari Kokko, thu c tr ngể ạ ợ ậ ư ộ ườ Kinh t Stockholm thì su t sinh l i yêu c u t i thi u c a các kho nế ấ ợ ầ ố ể ủ ả đ u t ph i là 15%. ầ ư ả Đ có đ c su t sinh l i nêu trên, ch có cách duy nh t là đem ti n đ uể ượ ấ ợ ỉ ấ ề ầ t t o ra giá tr gia tăng cho n n kinh t . Tr ng h p đem ti n c t vàoư ạ ị ề ế ườ ợ ề ấ trong két làm d tr ho c đ u t vào nh ng lo i ch ng khoán ít r i roự ữ ặ ầ ư ữ ạ ứ ủ s t o ra su t sinh l i th p h n 15% r t nhi u. Khi đó, kho ng cáchẽ ạ ấ ợ ấ ơ ấ ề ả gi a chi phí v n và su t sinh l i s r t l n.ữ ố ấ ợ ẽ ấ ớ Nh v y, tho t nhìn thì th y r ng vi c can thi p c a Ngân hàng Nhàư ậ ạ ấ ằ ệ ệ ủ n c r t hay, nh ng phân tích k m t chút s th y nh ng b t n tướ ấ ư ỹ ộ ẽ ấ ữ ấ ổ ừ chính sách này. Đâu là ngh ch lý?ị Khi dòng v n ra vào (tài kho n v n) đ c t do, n u mu n gi t giáố ả ố ượ ự ế ố ữ ỷ h i đoái n đ nh thì ngân hàng trung ng bu c ph i tung đ ng n i tố ổ ị ươ ộ ả ồ ộ ệ mua đ ng ngo i t trong tr ng h p dòng ti n đi vào quá nhi u; ng cồ ạ ệ ườ ợ ề ề ượ l i, m t l ng ngo i t d tr s ph i bán b t ra đ thu v đ ng n iạ ộ ượ ạ ệ ự ữ ẽ ả ớ ể ề ồ ộ t khi dòng v n đ o chi u. ệ ố ả ề Trong b i c nh nh v y, tính đ c l p c a chính sách ti n t hay nóiố ả ư ậ ộ ậ ủ ề ệ cách khác đi u hành chính sách ti n t vì m c tiêu l m phát s khôngề ề ệ ụ ạ ẽ th đ m b o vì cung ti n không ph i d a vào di n bi n giá c trongể ả ả ề ả ự ễ ế ả n n kinh t mà do t giá hay dòng ti n vào ra quy t đ nh.ề ế ỷ ề ế ị Ng c l i, n u ngân hàng trung ng mu n có m t chính sách ti n tượ ạ ế ươ ố ộ ề ệ đ c l p vì m c tiêu l m phát thì bu c ph i t b m c tiêu c đ nh tộ ậ ụ ạ ộ ả ừ ỏ ụ ố ị ỷ giá khi tài kho n v n đã đ c t do. Hay nói cách khác, không th giả ố ượ ự ể ữ đ c ba góc c a m t chi c khăn kh i bung lên trong m t chi u l ngượ ủ ộ ế ỏ ộ ề ộ gió ch b ng hai hòn đá. Nhìn vào vi c v n hành chính sách ti n Vi tỉ ằ ệ ậ ề ở ệ Nam có v nh c quan đi u hành chính sách ti n t đang c ch ngẻ ư ơ ề ề ệ ố ứ minh tính kh thi c a b ba nêu trên. Dòng v n ra vào t ng đ i t do,ả ủ ộ ố ươ ố ự l m phát v n đ c kh ng ch và t giá thì n đ nh. Th c ra đây chínhạ ẫ ượ ố ế ỷ ổ ị ự là ngh ch lý mà Ngân hàng Nhà n c đã t o ra. Khi làm nh v y, nhị ướ ạ ư ậ ư đã phân tích trên, đ ng ti n ch y vào không đ c đ a vào đ u t màở ồ ề ả ượ ư ầ ư l i c t trong két không t o ra giá tr gia tăng cho n n kinh t và theoạ ấ ạ ị ề ế th i gian s không l y gì tr đ c cho các nhà đ u t n c ngoài. Vờ ẽ ấ ả ượ ầ ư ướ ề dài h n chính sách nh v y s nh h ng đ n c n n kinh t . Và th tạ ư ậ ẽ ả ưở ế ả ề ế ậ s , năm 2008, chúng ta đã ph i gánh ch u nh ng h u qu r t n ng nự ả ị ữ ậ ả ấ ặ ề khi l m phát tr nên m c cao nh t trong vòng 10 năm tr l i đây.ạ ở ứ ấ ở ạ 2.Bài h c kinh nghi m:ọ ệ Vi t Nam là m t n c đang phát tri n, vi c đi u hành công c chínhệ ộ ướ ể ệ ề ụ sáh ti n t c n ph i h t s c c n tr ng. theo đánh giá ch quan c aề ệ ầ ả ế ứ ẩ ọ ủ ủ ng i vi t, trong b i c nh n n kinh t còn non y u và b c l nh ngườ ế ố ả ề ế ế ộ ộ ữ h n ch khá l n và tăng tr ng còn ch a v ng ch c, đ tránh hi nạ ế ớ ưở ư ữ ắ ể ệ t ng b ba b t kh thi, NH nhà n c nên ki m soát dòng v n đ ngượ ộ ấ ả ướ ể ố ồ th i th c hi n chính sách l m phát m c tiêu. Tuy nhiên, vi c áp d ngờ ự ệ ạ ụ ệ ụ chính sách m c tiêu l m phát (CSMTLP) cũng ph i l u tâm t i m t sụ ạ ả ư ớ ộ ố v n đ sau:ấ ề M t làộ , “L a ch n CSMTLP ph i trên c s sau m t th i kỳ ki m chự ọ ả ơ ở ộ ờ ề ế l m phát thành công”. Đi u này s giúp t o ra ni m tin c a công chúngạ ề ẽ ạ ề ủ vào kh năng c a NHT trong vi c th c thi các m c tiêu mình đã đ nhả ủ Ư ệ ự ụ ị ra cũng nh t o ti n đ c s cho vi c ki m soát l m phát v sau. Cònư ạ ề ề ở ở ệ ể ạ ề vi c sau bao nhiêu năm thì ph i ph thu c vào đi u ki n c a t ngệ ả ụ ộ ề ệ ủ ừ qu c gia c th , khi th y mình đã h i t đ y đ nh ng y u t có thố ụ ể ấ ộ ụ ầ ủ ữ ế ố ể th c hi n thành công CSMTLP thì chính th c công b . B i vì m t khiự ệ ứ ố ở ộ đã công khai công b thì ph i b ng m i cách đ t đ c, n u không số ả ằ ọ ạ ượ ế ẽ gây m t ni m tin v i công chúng.ấ ề ớ Hai là, “Ch s CPI và ch s l m phát c b n – song song s d ng”.ỉ ố ỉ ố ạ ơ ả ử ụ M c dù nh đã nói trên ch s CPI có nhi u u đi m nh ng m tặ ư ở ỉ ố ề ư ể ư ộ nh c đi m l n là nó l i bao g m c nh ng y u t khi n giá c bi nượ ể ớ ạ ồ ả ữ ế ố ế ả ế đ ng trong ng n h n mà có th nhanh chóng m t đi sau đó nên bênộ ắ ạ ể ấ c nh đó các NHT đ u s d ng thêm ch s l m phát c b n vì choạ Ư ề ử ụ ỉ ố ạ ơ ả r ng ch s này m i th hi n b n ch t xu h ng bi n đ ng c a giá cằ ỉ ố ớ ể ệ ả ấ ướ ế ộ ủ ả và giúp NHT có th nhìn nh n v tình tr ng l m phát chính xác h n.Ư ể ậ ề ạ ạ ơ Ba là, “CSMTLP ph i có tính linh ho t cao”. Đây là m t v n đ quanả ạ ộ ấ ề tr ng, b i vì các bi n c kinh t , chính tr , xã h i bi n đ i khôngọ ở ế ố ế ị ộ ế ổ l ng, d n đ n nh ng ph n ng khác nhau c a n n kinh t vào t ngườ ẫ ế ữ ả ứ ủ ề ế ừ th i kỳ, r t c n thi t ph i cho NHT nh ng s linh ho t nh t đ nh đờ ấ ầ ế ả Ư ữ ự ạ ấ ị ể h có th ph n ng l i các bi n đ ng này m t cách có hi u qu . Sọ ể ả ứ ạ ế ộ ộ ệ ả ự linh ho t này có th đ c th hi n trên nhi u m t: ạ ể ượ ể ệ ề ặ - M c tiêu đ c đ t trong m t khung giá tr h n là m t con s c th .ụ ượ ặ ộ ị ơ ộ ố ụ ể - Khung m c tiêu đ c đ t ra m t cách t t tăng ho c gi m theo th iụ ượ ặ ộ ừ ừ ặ ả ờ gian đ tránh gây s c cho n n kinh t .ể ố ề ế - M i m c tiêu có th i gian th c hi n t ng đ i dài, trong th i gian đó,ỗ ụ ờ ự ệ ươ ố ờ v n có th ch p nh n s l ch ra kh i m c tiêu m t cách t m th i.ẫ ể ấ ậ ự ệ ỏ ụ ộ ạ ờ B n làố , “CSMTLP ph i có s công khai minh b ch và g n li n v iả ự ạ ắ ề ớ trách nhi m cao c a NHT ” Đi u này có tác d ng là khi mà các chệ ủ Ư ề ụ ủ th khác trong n n kinh t bi t đ c NHT đang làm gì, CSTT đang ể ề ế ế ượ Ư ở đâu thì nh ng s d tính c a h v các nhân t có liên quan đ n l mữ ự ự ủ ọ ề ố ế ạ phát s g n h n v i nh ng gì mà NHT mong mu n và t l l m phátẽ ầ ơ ớ ữ Ư ố ỷ ệ ạ trong dài h n s r i vào khung m c tiêu đã đ t ra. Các khía c nh có thạ ẽ ơ ụ ặ ạ ể đ c p đ n:ề ậ ế - Bên c nh các kênh thông tin chính th c ph i chú ý quan tâm c đ nạ ứ ả ả ế nh ng kênh không chính th c (các bài tham lu n, phát bi u, phát hànhữ ứ ậ ể báo chí, trang web...) - Gia tăng cam k t trách nhi m c a NHT trong vi c th c thi các m cế ệ ủ Ư ệ ự ụ tiêu đã đ t ra c a CSTT.ặ ủ Năm là, “CSMTLP không đ c phép xung đ t v i các chính sách kinhượ ộ ớ t vĩ mô khác”. Ngoài CSTT, b t c qu c gia nào cũng còn ph i th cế ấ ứ ố ả ự hi n nhi u các chính sách kinh t vĩ mô khác. Vi c đ t ra các chínhệ ề ế ệ ặ sách ch ng chéo và xung đ t l n nhau t t s gây ra nh ng khó khăn choồ ộ ẫ ấ ẽ ữ các c quan ch qu n trong vi c th c thi các chính sách này. Vì v yơ ủ ả ệ ự ậ ngay t khi ho ch đ nh chúng ta đã ph i c g ng làm sao cho các chínhừ ạ ị ả ố ắ sách này không có xung đ t v i nhau m i t o ra nh ng thu n ti n trongộ ớ ớ ạ ữ ậ ệ quá trình th c hi n sau này.ự ệ Sáu là, “d báo l m phát - nhân t góp ph n trong thành công c aự ạ ố ầ ủ CSMTLP”. T t nhiên không ph i b t c qu c gia nào cũng th c hi nấ ả ấ ứ ố ự ệ d báo l m phát, và cũng không ph i b t bu c ph i d báo l m phátự ạ ả ắ ộ ả ự ạ m i đem đ n thành công cho CSMTLP, nh ng có th d báo tr cớ ế ư ể ự ướ đ c nh ng gì có th x y ra cũng không ph i là t i. Nó s góp ph nượ ữ ể ẩ ả ồ ẽ ầ giúp NHT có đ c cái nhìn t t h n và không b b t ng tr c nh ngƯ ượ ố ơ ị ấ ờ ướ ữ gì mà mình s ph i đ i m t và vì th đ a ra đ c nh ng bi n phápẽ ả ố ặ ế ư ượ ữ ệ ng phóứ K T LU NẾ Ậ Qua vi c nghiên c u đ tài này, có th rút ra đ c nh ng v n đ sau:ệ ứ ề ể ượ ữ ấ ề - Th nh t: v b ba b t kh thi: Không th có chính sáchứ ấ ề ộ ấ ả ể ti n t đ c l p trong đi u ki n c đ nh hay coi nh c đ nh tề ệ ộ ậ ề ệ ố ị ư ố ị ỷ giá h i đoái và tài kho n v n đ c t do. Hay nói cách khác,ố ả ố ượ ự không th gi đ c ba góc c a m t chi c khăn kh i bung lênể ữ ượ ủ ộ ế ỏ trong m t chi u l ng gió ch b ng hai hòn đá.ộ ề ộ ỉ ằ - Th 2: năm 2007, NHTW đã tham v ng mu n bi n b baứ ọ ố ế ộ bát kh thi thành b ba kh thi. Nhìn t bên ngoài, có th có đánhả ộ ả ừ ể giá cho r ng, chúng ta đã áp d ng thành công. Nh ng, xét v dàiằ ụ ư ề h n, đ y là nh ng b c đi ch a chính xác.ạ ấ ữ ướ ư - Th 3: đ tránh b ba b t kh thi, chính sách ti n t c a VI tứ ể ộ ấ ả ề ệ ủ ệ Nam nên đi theo h ng: chính sách l m phát m c tiêu vì th c tướ ạ ụ ự ế đã cho th y, con đ ng này khá phù h p và mang l i k t qu t t.ấ ườ ợ ạ ế ả ố tuy nhiên, cũng c n th n tr ng và cân nh c l a ch n th i đi mầ ậ ọ ắ ự ọ ờ ể cho phù h p.ợ TÀI LI U THAM KH OỆ Ả 1. PGS.TS Nguy n H u Tài, (2007) : ễ ữ Giáo trình lý thuy t tài chính ti n tế ề ệ- NXB Kinh T Qu c Dân, Hà N i.ế ố ộ 2. PGS. TS Nguy n Văn Ti n, (2008), ễ ế Giáo trình tài chính ti n t ngân hàngề ệ , NXB Th ng kê, Hà N iố ộ 3. PGS., TS. Nguy n Văn Ti n - Vũ Hoàng Ph ngễ ế ươ Qu , ế (2005), Chính sách m c tiêu l m phát - kinh nghi m qu cụ ạ ệ ố t và nh ng g i ý cho Vi t Namế ữ ợ ệ 4. Nguy n Ái Đoàn “L m phát - v n đ kinh t vĩ môễ ạ ấ ề ế hàng đ u Vi t Nam” T p chí nghiên c u kinh t s 317 thángầ ở ệ ạ ứ ế ố 10/2004 5. TS.Phan Minh Ng c, (2007), ọ B ba b t kh thi”ộ ấ ả không th là “b ba kh thi”?, ể ộ ả T p chí Ng i đ i bi u c a nhânạ ườ ạ ể ủ dân, tháng 6/2007 6. Huỳnh Th Du, (2007), ế Th tr ng ti n t và “bị ườ ề ệ ộ ba b t kh thi”, Th i báo Kinh t Sài gòn s tháng 6/2007ấ ả ờ ế ố .